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La
cantidad de dinero en circulación explica el incremento del nivel
general de precios. La inflación es siempre un fenómeno monetario. Las
metas cuantitativas son la única herramienta para gestionar la política
monetaria. Estas son definiciones dominantes en el saber económico
convencional diseminado con notable éxito sobre el sentido común. La
emisión de dinero es igual a inflación, consigna sencilla para repetir
en el supermercado, en un viaje en taxi, en diálogos en el subte,
reuniones sociales y en todo medio de comunicación al alcance. No es
habitual el desafío a esos postulados presentados como ideas sagradas.
Será motivo de descenso al infierno para los diablos que intentan
profanarlas. Por temor a ese destino, la de ser descalificados por la
abrumadora preeminencia de la posición conservadora, la denominada
heterodoxia está ausente de la réplica pública y también académica.
En
el ámbito universitario no son muchos los que se animan a esbozar una
política monetaria alternativa. Menos a contrarrestar la furia
monetarista cuando se menciona la posibilidad de dudar que la emisión
sea la causa de los aumentos de precios. En las corrientes de
pensamiento crítico doméstico emerge una extraña inhibición al momento
de abordar una herramienta importante de la gestión económica: la
política monetaria. Ante la escasa densidad de la heterodoxia en ese
terreno, la ortodoxia se encuentra permanentemente a la ofensiva en el
cuestionamiento a la expansión monetaria, ya sea cuando acompaña el
recorrido alcista de la actividad económica o actuando, el año pasado,
como política anticíclica ante la fuerte desaceleración del Producto
Bruto Interno.
Un primer paso es descifrar conceptualmente el significado de cargar
sobre la expansión monetaria la causa de la inflación, para luego
mostrar que los datos duros del período 2007-2013 contradicen a los
militantes contra la emisión de dinero.
La noción teórica principal de la ortodoxia es que la política
monetaria tiene como único objetivo la tasa de inflación sin importar su
costo en términos de empleo y desaceleración de la actividad. Por lo
tanto, tiene que ser generalmente restrictiva. La política fiscal queda
entonces subordinada a la monetaria. Así se restringe en forma
considerable la capacidad de autonomía de la gestión de la economía,
puesto que el resto de los instrumentos de la política macroeconómica,
como la fiscal, la regulación del flujo de capitales del exterior, la
política de ingresos y de empleo, entre otros, quedan limitados por la
política monetaria. De esa manera, el “mercado” se convierte en auditor
de la política económica de los gobiernos.
Ahora bien, en términos prácticos, para el caso argentino, los datos
duros de la evolución de la base monetaria (dinero en circulación más
el que tienen los bancos depositados en el Banco Central) no permiten
explicar que la emisión sea el principal y único motor del actual ciclo
de tensión inflacionaria.
Se detectan tres períodos del comportamiento de la base monetaria a
partir de 2004 (para facilitar la lectura se reduce al mínimo necesario
la mención de cifras):
1. Desde ese año hasta 2007: la expansión de dinero estuvo asociada a
la compra de divisas, mientras que las operaciones del Tesoro nacional,
o sea la caja del Estado (superávit fiscal), contribuyeron a absorber
parte del efecto monetario expansivo. Durante esos años el Banco Central
esterilizó (retiró pesos del mercado) mediante la colocación neta de
Lebac y Nobac (papeles de deuda de corto plazo), la concertación de
pases (operaciones financieras de tomar o entregar pesos a los bancos) y
el cobro de redescuentos (préstamos a bancos) otorgados durante la
crisis de 2001. En 2007, la base monetaria se expandió 24 por ciento
respecto del año anterior.
2. En 2008 y 2009: la expansión de dinero generada por las compras
netas de divisas se redujo drásticamente en un escenario de
profundización de la crisis financiera internacional. En este período la
demanda de dinero fue abastecida mediante una reducción del saldo de
Lebac y Nobac, la compra de títulos públicos en el mercado secundario y
un menor saldo de pases pasivos para el Banco Central. En estos años el
sector público continuó siendo un factor de contracción de la base
monetaria. En esos años, el aumento de la base monetaria fue 10,2 y 11,8
por ciento, respectivamente.
3. Desde 2010, el financiamiento al sector público constituyó un
factor de expansión monetaria, junto a las compras de divisas. Con
excepción de 2011, el Banco Central absorbió parte del efecto monetario
expansivo principalmente mediante la colocación de Lebac y Nobac. La
expansión de la base monetaria fue en 2010 del 31,1 por ciento, en 2011
del 39,0 por ciento y en 2012 del 37,9 por ciento.
Entonces, en el lapso 2007-2013, con momento de expansión y
contracción monetaria, los índices de precios se mantuvieron en niveles
altos estables, ya sea en el indicador oficial (10 por ciento) o en los
privados (20-25 por ciento). O sea, las tensiones inflacionarias fueron
constantes independientemente del mayor o menor crecimiento de la base
monetaria (emisión de dinero).
En esos años, otros países tuvieron una expansión de la base
monetaria mucho más intensa sin provocar alarma: Estados Unidos la
aumentó 106,7 por ciento en 2008 respecto del año anterior; Reino Unido,
106,1 en 2009 y 51,7 en 2012; Brasil, 131,7 en 2010; Chile, 38,8 en
2011; Perú, 31,9 en 2012; y China la incrementó 30,6 en 2007 y 28,7 por
ciento en 2010 en comparación interanual.
Un análisis más profundo incluye el recorrido de los agregados
monetarios amplios, lo que se denomina M3 (circulante en poder del
público y el total de depósitos del sector privado y de organismos
estatales, en pesos y dólares). O sea, casi todo el dinero de la
economía. De los factores de crecimiento de esa variable, desde 2011 los
principales fueron los préstamos en pesos al sector privado. Las
operaciones del sector público en términos netos (impacto sobre base
monetaria, más préstamos menos el crecimiento de depósitos), si bien han
tenido un efecto expansivo a partir de 2011, éste fue de una magnitud
muy inferior al asociado a los préstamos al sector privado. Por lo
tanto, a partir de 2011 los préstamos en pesos al sector privado fueron
la principal fuente de creación de los recursos monetarios (ya sea
totales o del sector privado), y no la emisión de dinero para financiar
al Tesoro nacional, como se insiste.
El argumento reiterado por los hombres de negocios dedicados a la
comercialización de información económica es: más emisión es causa de
más inflación, y, además, esa mayor emisión es para atender la demanda
de más fondos del Tesoro para financiar el gasto público. Así queda
cerrado el círculo donde el culpable de los aumentos de precios es el
Estado por emitir y gastar en forma irresponsable. La solución propuesta
es el ajuste monetario y fiscal para bajar la tasa de inflación, sin
mencionar que esa política tiene consecuencias negativas en la
generación de empleo y nivel de actividad económica.
Otro dato relevante del frente monetario es que la economía
argentina tenía un muy bajo grado de monetización (cantidad de dinero en
manos de la población) debido a décadas de elevada volatilidad
económica, incluyendo cuasimonedas, y la megadevaluación de 2002. El
aumento de la emisión permitió iniciar la recuperación de la
monetización de la economía que, pese a los fantasmas sobre desbordes,
todavía se encuentra por debajo de los años previos al estallido de la
convertibilidad. El indicador M3 privado (es decir, el total de dinero
sin sector público), que para la ortodoxia es lo que presionaría sobre
los precios y el dólar porque habría supuestamente excedentes
monetarios, en términos del PBI fue de 26,1 por ciento en el primer
trimestre de 2013, cinco puntos porcentuales más bajo que en igual
período de 2001. Y en ese lapso ha habido un intenso ciclo de
crecimiento del Producto, generación incremental de bienes y servicios
que para facilitar su circulación requiere de la ampliación de medios de
pagos (moneda). En comparación con otros países de la región, la
Argentina registra una mayor expansión en esos años porque viene de una
situación más atrasada en términos de monetización, que incluyendo al
sector público asciende a 33,4 por ciento del PIB. Pese a ello, todavía
se encuentra por debajo del grado de monetización de Chile, Brasil y
Colombia, que contabilizan 56,2; 40,0; y 38,7 por ciento del Producto,
respectivamente.
El discurso económico dominante seguirá insistiendo con la consigna
de que la emisión de dinero es la causa de la inflación. Con datos duros
se puede empezar a relativizarla, al tiempo que la heterodoxia puede
mostrar que es capaz de un manejo prudente de la política monetaria con
tasas de interés que seduzcan la inversión en pesos en función a cumplir
objetivos de empleo, crecimiento y también de inflación.
*Publicado en Pagina12
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